騰訊控股和貴州茅臺(tái)都是國內(nèi)價(jià)值投資者繞不開的話題，股神段永平就同時(shí)持有這兩只股票，但在過去的五年時(shí)間中，貴州茅臺(tái)上漲了近兩倍，而騰訊卻妥妥地坐了一趟過山車。
本周最后一個(gè)交易日，港股全線下挫，恒生科技指數(shù)大跌近5%，騰訊控股跌幅達(dá)4.36%，股價(jià)再度逼近300港元關(guān)口，幾乎回到了五年前的股價(jià)。而就在一年多前，騰訊股價(jià)逼近750港元?dú)v史高峰，如今卻跌幅接近60%，市值更是蒸發(fā)約4.4萬億港元。
在股價(jià)拖沓的背后，騰訊的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)確實(shí)在放緩。騰訊控股2021年非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下的本公司權(quán)益持有人應(yīng)占盈利（可以理解為扣除投資收益等非經(jīng)常性損益的凈利潤）為1237.88億元，同比增長僅為1%，業(yè)績?cè)鏊贋榻陙碜畹偷囊淮?。但與2017年相比，騰訊的扣非凈利潤也有近一倍的增長。
2021年3月，騰訊股價(jià)一度創(chuàng)出新高。最近兩年受到反壟斷、限制未成年人網(wǎng)絡(luò)游戲等監(jiān)管政策、新冠疫情以及第一大股東減持等多重因素疊加影響，騰訊股價(jià)不斷下行，迄今已距離最高點(diǎn)出現(xiàn)腰斬。
騰訊的估值也已經(jīng)回落到20倍附近，與傳統(tǒng)制造業(yè)的估值相仿。騰訊的護(hù)城河變淺了嗎？它的未來在哪里？悲觀者看到了騰訊股價(jià)過去五年不漲，而樂觀者看到的是以極低的價(jià)格買入最優(yōu)質(zhì)公司的機(jī)會(huì)。
數(shù)字經(jīng)濟(jì)強(qiáng)者恒強(qiáng)，騰訊的護(hù)城河在加寬
分析人士認(rèn)為，在投資中，利潤波動(dòng)并不可怕，可怕的是護(hù)城河變窄，競爭力減弱，抖音和B站等公司分流了騰訊的廣告和游戲，是騰訊帝國出現(xiàn)裂痕的標(biāo)志。
然而，在一些資深投資者看來，騰訊的護(hù)城河——“連接與內(nèi)容”卻從來沒有如此寬闊過。騰訊只做兩件事：連接與內(nèi)容，就這么簡單。就如騰訊董事會(huì)主席馬化騰十年前所說的，騰訊 “連接一切”的能力仍然快速擴(kuò)展中。
前國金證券傳媒首席裴培認(rèn)為，騰訊的核心和本質(zhì)是社交帶來的，廣告、游戲、支付是一個(gè)流量變現(xiàn)的副產(chǎn)品。在疫情持續(xù)的三年中，騰訊的社交功能不僅沒有被削弱，反而黏性大增，這是分析騰訊護(hù)城河的主要抓手，其它因素均為支流。
新冠疫情之下，騰訊課堂、騰訊健康碼、騰訊會(huì)議等程序緊密將人們連接起來。官方數(shù)據(jù)顯示，在2021年，騰訊的健康碼累計(jì)用戶達(dá)13億，累計(jì)訪問量達(dá)1800億次，成為疫情期間驗(yàn)證健康和出行狀態(tài)的通行證。
新冠疫情持續(xù)近三年，在線會(huì)議已經(jīng)滲透到了人們?nèi)粘９ぷ鳟?dāng)中，而騰訊會(huì)議成為這一領(lǐng)域最大贏家。根據(jù)官方數(shù)據(jù)，截至2021年底，騰訊會(huì)議用戶參會(huì)次數(shù)超過40億次，覆蓋國家和地區(qū)超過220個(gè)，位居云會(huì)議行業(yè)第一。
2022年1月，騰訊會(huì)議宣布與企業(yè)微信、騰訊文檔三款產(chǎn)品正式打通。這意味著企業(yè)微信上1000多萬家真實(shí)的企業(yè)和組織，可以無縫發(fā)起騰訊會(huì)議。
在過去三年里，幾乎每個(gè)上網(wǎng)課的孩子都離不開騰訊課堂。官方數(shù)據(jù)顯示，2021年（數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)時(shí)間為2020年11月-2021年11月），騰訊課堂月度訪問人數(shù)超過2600萬，入駐機(jī)構(gòu)達(dá)13萬家，在架課程約40萬門，入駐創(chuàng)作者超過2萬，在架泛知識(shí)內(nèi)容超過100萬個(gè)。
數(shù)字經(jīng)濟(jì)有著強(qiáng)者恒強(qiáng)的魔力，一旦護(hù)城河建立很難被攻破，這也是微軟上市35年后仍能快速成長的原因之一。騰訊2004年上市，與微軟、蘋果等國際巨頭相比，依然相當(dāng)青春。
新經(jīng)濟(jì)價(jià)值投資的核心人物比爾·米勒認(rèn)為，一家企業(yè)編織的網(wǎng)絡(luò)越大，需要符合其參數(shù)的其他產(chǎn)品就越多，因此網(wǎng)絡(luò)就變得越有價(jià)值，在互聯(lián)互通和標(biāo)準(zhǔn)化方面，這家企業(yè)也就具備了巨大的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢和功能優(yōu)勢。
“技術(shù)可能改變，但市場地位不會(huì)變，因此投資者可以對(duì)精心挑選的高科技公司進(jìn)行長期投資。”比爾·米勒說。
理性看待短期業(yè)績波動(dòng)
騰訊財(cái)報(bào)顯示，2021年，騰訊本土市場游戲收入增長6%至1288億元，但國際市場的游戲收入?yún)s增長了31%至人民幣455億元。今年1季度，騰訊游戲本土市場收入330億元，同比下降1%，國際市場游戲收入為106億元，同比增長為4%。2008年被稱為騰訊的“游戲元年”，游戲收入一直是騰訊取之不盡的“金礦”，然而這一金礦的產(chǎn)出貌似出現(xiàn)停滯。
東方港灣董事長但斌曾說過，騰訊這家公司神奇之處在于，每次大家覺得這個(gè)龐然大物的擴(kuò)張差不多的時(shí)候，它就會(huì)在大家意想不到的領(lǐng)域開創(chuàng)一片新天地，而且這個(gè)新天地還可能大于以前的領(lǐng)域。
前國金證券傳媒首席裴培說，“自從2017年開始研究騰訊這家公司以來，它的游戲業(yè)務(wù)就是我最放心的業(yè)務(wù)。我的意思不是一個(gè)季度或幾個(gè)季度的放心，而是五到十年乃至更長時(shí)間周期的放心?！?/p>
裴培認(rèn)為，騰訊游戲的海外布局非常成功，這主要是它在移動(dòng)端產(chǎn)品開發(fā)和商業(yè)模式上的先進(jìn)性所致；騰訊游戲在國內(nèi)的產(chǎn)品力沒有削弱的跡象，尤其是《王者榮耀》這樣的常青樹還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有接近生命周期的尾聲；騰訊游戲的管理層有非常清晰的戰(zhàn)略視角，非常懂內(nèi)容，知道如何在技術(shù)和內(nèi)容兩個(gè)層面進(jìn)行有效的投入。
騰訊2021年的年報(bào)顯示，國際手游方面，按日活躍賬戶數(shù)排名前十位的手游中，其中五家由騰訊開發(fā)及運(yùn)營，《英雄聯(lián)盟》全球總決賽的同時(shí)在線觀看人數(shù)創(chuàng)下的7400萬新高。
詹姆斯·安德森曾是柏基投資旗下旗艦基金SMIT的共同基金經(jīng)理，在其任職的20年時(shí)間中賺取了15倍的收益，他的投資之作中包括盈利近30倍的亞馬遜和盈利近20倍的騰訊。
詹姆斯·安德森對(duì)騰訊理解極為深刻，他曾評(píng)價(jià)說，騰訊在游戲產(chǎn)業(yè)的布局十分令人矚目，并遠(yuǎn)超美國同行。
2021年三季度時(shí)，詹姆斯·安德森曾認(rèn)為，騰訊7300億美元（約人民幣5萬億）的市值僅僅反應(yīng)了其游戲產(chǎn)業(yè)的利潤，微信與其它資產(chǎn)相當(dāng)于白送。SMIT預(yù)期，下一個(gè)五年，騰訊的游戲收入將從200億美元上升到500億美元，利潤率仍將保持在40%不變。
早在2006年5月，馬化騰接受《南方都市》專訪時(shí)，仍然堅(jiān)持“互動(dòng)娛樂短期論”，他說：“在我們看來，互動(dòng)娛樂，可能在2~4年內(nèi)會(huì)有增長，但基數(shù)到一定規(guī)模后增長肯定會(huì)放緩，甚至可能不增長。所以長期的、穩(wěn)定的收入模式還應(yīng)來自企業(yè)付費(fèi)和廣告收入，包括搜索付費(fèi)和電子商務(wù)?！?/p>
馬化騰2006年提出的這一設(shè)想也正在變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，曾長期占到騰訊收入70%以上的游戲增值等收入，如今占比已降至52%，而金融科技及企業(yè)服務(wù)收入目前占比已經(jīng)高達(dá)31%。騰訊2021年財(cái)報(bào)顯示，金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)2021年同比增長34%至人民幣1722億元。金融科技服務(wù)收入的增長主要反應(yīng)企業(yè)支付金額的增加。企業(yè)服務(wù)收入同比快速增長，乃由傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的數(shù)字化與互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的視頻化趨勢，以及2020年11月合并易車的企業(yè)服務(wù)收入貢獻(xiàn)。
資料顯示，騰訊云通過亞洲規(guī)模最大的基礎(chǔ)設(shè)施提供全面多樣的產(chǎn)品服務(wù)，騰訊在全球運(yùn)營著超過100萬臺(tái)服務(wù)器，提供EB級(jí)的云存儲(chǔ)和200T以上的帶寬儲(chǔ)備，數(shù)據(jù)中心遍布全球，它們共同構(gòu)建了一個(gè)無處不在的云計(jì)算網(wǎng)，讓用戶可以在不同的場景下，以不同的方式就近獲取統(tǒng)一且標(biāo)準(zhǔn)的云計(jì)算能力。通過分布式云的支持，騰訊云提供了300多個(gè)行業(yè)全棧解決方案。
2021年騰訊在視頻號(hào)獨(dú)家舉辦了著名男子樂隊(duì)西城男孩的首次線上演唱會(huì)，吸引了2700萬人觀看。騰訊控股在2021年財(cái)報(bào)中表示，盡管財(cái)務(wù)受到影響，我們?cè)跇I(yè)務(wù)繼續(xù)取得戰(zhàn)略性進(jìn)展，包括普及我們的企業(yè)軟件及效率辦公工具的使用，增加視頻號(hào)的內(nèi)容制造及觀看量，拓展國際市場游戲業(yè)務(wù)，我們正在積極適應(yīng)新環(huán)境、降本增效、聚焦重點(diǎn)戰(zhàn)略領(lǐng)域，爭取長期可持續(xù)增長。
大規(guī)?；刭徴谡归_
6月27日，騰訊第一大股東Prosus及Naspers宣布，將開始有序地場內(nèi)出售Naspers集團(tuán)所持騰訊股份，所獲資金將支持Prosus及Naspers的股份回購計(jì)劃。
在第一大股東宣布減持的同時(shí)，騰訊就展開了每天規(guī)模約為3億元的股份回購。公告顯示，6月28日騰訊回購股份83萬股，此后的12個(gè)交易日中均保持相似的回購規(guī)模，這批回購的總規(guī)模已經(jīng)達(dá)到39億元。騰訊控股則在今年以來共計(jì)回購約100.1億港元。
數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)還顯示，此前騰訊回購股份的年份主要為2018年、2019年、2021年。2018年累計(jì)耗資8.87億港元，2019年累計(jì)耗資11.61億港元，2021年累計(jì)耗資約26億港元。
騰訊的回購力度正在增強(qiáng)，但與國際知名IT公司相比依然不夠。巴菲特當(dāng)前的第一大重倉股蘋果公司，自2012年一季報(bào)以來，共使用了4500億美金回購了38%的股份；META在過去五年時(shí)間中回購了約700億美金的股票，微軟則在過去五年回購了約870億美元股票。
分析人士認(rèn)為，回購并注銷是實(shí)實(shí)在在提升市場信心，進(jìn)而提升股東回報(bào)的行為。正如巴菲特所說，公司整體的業(yè)務(wù)增長率并不重要，重要的是每股收益增長率，回購并注銷就像把一張比薩少分幾份，如果公司的股票可以低價(jià)回購，那么每塊比薩上分到的奶酪就會(huì)更多。
（文中提及個(gè)股僅為舉例用，而非推薦，請(qǐng)勿據(jù)此投資）