在多位行業(yè)人士看來，此次渾水針對貝殼的做空報告“有失水準(zhǔn)”。但貝殼遭遇的挑戰(zhàn)并非只有渾水“做空”一項。左暉的接班人彭永東，能否真正扛起貝殼的大旗？
文｜《中國企業(yè)家》記者 李艷艷
編輯｜米娜
頭圖來源｜中企圖庫
一份來自知名做空機構(gòu)渾水的報告，讓低迷已久的中概股市場再起波瀾。
“這是一個巨大的騙局，就像瑞幸一樣。”在報告中，渾水直指貝殼找房（股票代碼：BEKE.US；下稱“貝殼”）“涉嫌系統(tǒng)性欺詐”。12月16日晚，紐交所開市前不久，這份做空報告迅速流傳。
對此，貝殼表態(tài)強硬，當(dāng)晚發(fā)文“回?fù)簟?，稱“確保財報數(shù)據(jù)的真實性和規(guī)范性，歡迎各種調(diào)查，但堅決抵制任何機構(gòu)的惡意做空行為”。值得注意的是，貝殼還“正面硬杠”渾水，稱將在24小時內(nèi)針對報告內(nèi)容逐一拆解回復(fù)。
貝殼找房董事長兼CEO彭永東說，自己快速看了看做空報告，“標(biāo)題挺夸張也很吸眼球，但在內(nèi)容上，估計是對（貝殼）模式不太了解而鬧出諸多笑話”。他在社交平臺上轉(zhuǎn)發(fā)貝殼的“反擊”聲明時，附言稱：“貝殼的價值觀有一條就是誠實可信，我們不走捷徑?！?/p>
12月17日傍晚，貝殼官方如期發(fā)文，稱該報告毫無事實依據(jù)，存在大量事實錯誤、未經(jīng)證實的陳述以及誤導(dǎo)性猜測和解讀。報告也顯示出渾水對中國的房產(chǎn)交易行業(yè)缺乏基本的認(rèn)知。貝殼表示，董事會已授權(quán)獨立審計委員會對渾水報告中的主要指控進(jìn)行內(nèi)部審查。
裁員風(fēng)波，業(yè)績虧損，市值腰斬，“反壟斷”質(zhì)疑……而今，備受市場洗禮的貝殼再迎“做空”打擊。受其影響，貝殼股價遭遇“巨震”?！白隹铡碑?dāng)日，貝殼美股盤前一度大跌超10%，不過開盤后貝殼股價逐步企穩(wěn)，甚至一度拉升漲超14%，后回落至開盤價以下?？傮w來看，貝殼當(dāng)日股價震幅達(dá)20%，收盤下跌1.98%，報18.31美元/股，總市值218億美元。
貝殼是中國目前最大的房屋交易和服務(wù)平臺。過去一年來，房地產(chǎn)市場整體低迷，貝殼遭遇“寒流”持續(xù)沖擊。作為產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的重要參與者，跟其他中國互聯(lián)網(wǎng)公司一樣，深耕居住領(lǐng)域的貝殼也正經(jīng)歷自身增長與平臺轉(zhuǎn)型的陣痛期。
一個更為廣泛的時代大背景是，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展正在進(jìn)入一個新階段。對貝殼這樣同時具備平臺屬性、科技屬性、互聯(lián)網(wǎng)屬性的海外上市公司來講，困難與挑戰(zhàn)前所未有。而“住”這塊萬億大蛋糕，正受到越來越多互聯(lián)網(wǎng)巨頭的垂涎。
正如老虎國際資深分析師昱愷對《中國企業(yè)家》所言，貝殼所面臨的是如何實現(xiàn)高增長以及如何將增長落地的問題。從這個角度講，包括阿里、騰訊在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)公司都在直面這樣的挑戰(zhàn)。“所以這些挑戰(zhàn)不僅僅是給貝殼的，而是給中國整個互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的?！?/p>
貝殼強勢“反擊”渾水做空
渾水做空貝殼的報告焦點，指向貝殼的交易量、門店數(shù)量和中介數(shù)量，稱其存在虛報問題。渾水還表示，貝殼在公司財報電話會議上經(jīng)常重復(fù)的口頭禪是“做難而正確的事”，事實并非如此?！拔覀儼l(fā)現(xiàn)了貝殼大規(guī)模欺詐行為，包括一項看似旨在掩蓋欺詐性收入的虛假收購?！?/p>
“我們估計其（今年）第二季度和第三季度的收入數(shù)據(jù)被夸大了77%-96%。新房總交易額被夸大126%，存量房交易額被夸大33%。”渾水稱，通過對貝殼門店的初步盡職調(diào)查(包括實地采訪和實地考察)和對調(diào)查結(jié)果進(jìn)行抽查，從而證實了這些差異。
12月17日晚，就渾水的做空內(nèi)容，貝殼發(fā)布了一份詳細(xì)回應(yīng)，就新房交易GTV和收入、存量房交易GTV和收入以及門店數(shù)和經(jīng)紀(jì)人數(shù)均作出了解釋。貝殼指出，關(guān)于新房交易GTV和收入，渾水抓取交易量數(shù)據(jù)的方法是錯誤的，其對于貝殼的新房交易GTV和收入的計算存在嚴(yán)重遺漏。
聲明還稱，對于存量房交易GTV和收入，渾水抓取的交易量數(shù)據(jù)嚴(yán)重失實且存在遺漏。它的數(shù)據(jù)并非來自于公司的真正數(shù)據(jù)。同時，渾水并未使用貝殼真正的存量房套均價，而是選取了來自CRE的外部套均價格進(jìn)行模糊替代。
貝殼表示，報告關(guān)于公司的其他指控，包括收購、研發(fā)費用，也是沒有根據(jù)的，因為它們基于不完整的數(shù)據(jù)、錯誤的估算方法、沒有依據(jù)的推測以及對行業(yè)實踐的錯誤理解。貝殼董事會已授權(quán)獨立審計委員會對渾水報告中的主要指控進(jìn)行內(nèi)部審查，并由審計委員會聘請的獨立第三方顧問提供協(xié)助和建議。公司將在適當(dāng)時候提供內(nèi)部審查的最新信息。
附“聲明”全文：
貝殼關(guān)于渾水做空報告的詳細(xì)回應(yīng)
科技驅(qū)動的新居住服務(wù)商貝殼找房針對渾水公司在一份報告中的指控，于今日發(fā)布以下聲明。
周四，渾水公司發(fā)布了一份針對貝殼的做空報告。根據(jù)對報告的初步審閱和評估，公司認(rèn)為該報告毫無事實依據(jù)，存在大量事實錯誤、未經(jīng)證實的陳述以及誤導(dǎo)性猜測和解讀。報告也顯示出渾水對中國的房產(chǎn)交易行業(yè)缺乏基本的認(rèn)知。
關(guān)于新房交易GTV和收入。渾水抓取交易量數(shù)據(jù)的方法是錯誤的，其對于貝殼的新房交易GTV和收入的計算存在嚴(yán)重遺漏。我們提供新房交易的通路有四條：一、鏈家門店；二、平臺連接門店；三、新房銷售團隊；四、其他銷售渠道。而在其報告中只計算了第一、二種方式，卻遺漏了第三、四種方式。不僅如此，在估算第一、二種通路的GTV和收入上也有明顯的問題。公司重申此前披露內(nèi)容的準(zhǔn)確性。2021年第二季度和第三季度，公司的新房交易GTV分別為4983億元和4101億元。第二季度和第三季度新房費率分別為2.79% 和2.77%。二季度和第三季度的新房交易服務(wù)收入分別為139億元和113億元。同時，第二季度和第三季度向新房收入回款分別為138億元和148億元。
關(guān)于存量房交易GTV和收入。渾水抓取的交易量數(shù)據(jù)嚴(yán)重失實且存在遺漏。它的數(shù)據(jù)并非來自于公司的真正數(shù)據(jù)，所以其計算的存量房交易GTV和收入都是錯誤的。同時，渾水并未使用貝殼真正的存量房套均價，而是選取了來自CRE的外部套均價格進(jìn)行模糊替代。同時，它利用5月25日到8月8日這76天收集的數(shù)據(jù)來模擬公司整個2021年第二季度的GTV的做法，存在很強的主觀臆斷性及誤導(dǎo)性。比如，為反映市場的波動情況，渾水在模擬二季度二手房交易GTV時將數(shù)值上調(diào)了9.66%。實際上，由于市場下行影響，公司存量房交易GTV在第三季度較第二季度下降42.0%。如公司此前披露，2021年第二季度和第三季度公司存量房交易GTV分別為6,520億元和3,782億元。第二季度和第三季度存量房交易服務(wù)收入分別為96億元和61億元。
關(guān)于門店數(shù)和經(jīng)紀(jì)人數(shù)。報告中提到的貝殼門店數(shù)和經(jīng)紀(jì)人數(shù)的衡量方法存在比較明顯的瑕疵。這是由于它的信息源是不完整的。貝殼App首頁“找經(jīng)紀(jì)人”功能無法找到新房專崗經(jīng)紀(jì)人，這一類經(jīng)紀(jì)人可以在 “新房”頻道的子頁面里找到，顯然渾水并未意識到這一點。同時，在此頻道中的新房經(jīng)紀(jì)人有權(quán)利選擇不對外展示自己。因而，在計算門店總數(shù)時，渾水通過“找經(jīng)紀(jì)人”功能里抓取門店數(shù)據(jù)的方法存在明顯缺陷。
報告關(guān)于公司的其他指控，包括收購、研發(fā)費用，也是沒有根據(jù)的，因為它們基于不完整的數(shù)據(jù)、錯誤的估算方法、沒有依據(jù)的推測以及對行業(yè)實踐的錯誤理解。
貝殼董事會已授權(quán)獨立審計委員會對渾水報告中的主要指控進(jìn)行內(nèi)部審查，并由審計委員會聘請的獨立第三方顧問提供協(xié)助和建議。本公司將在適當(dāng)時候提供內(nèi)部審查的最新信息。
貝殼重申，公司一直并將繼續(xù)致力于保持高標(biāo)準(zhǔn)的數(shù)據(jù)完整性、公司治理和內(nèi)部控制，以及遵循美國證券交易委員會和紐約證券交易所適用的規(guī)則和規(guī)定進(jìn)行透明和及時的披露。
2020年年初，渾水轉(zhuǎn)發(fā)了一封針對瑞幸的匿名做空報告，稱在瑞幸6.45億美元的IPO之后，該公司從2019年第三季度開始捏造財務(wù)和運營數(shù)據(jù)，已經(jīng)演變成了一場騙局。兩個多月后，瑞幸公告承認(rèn)虛假交易。2020年10月，瑞幸咖啡從納斯達(dá)克退市。
在多位行業(yè)人士看來，此次渾水針對貝殼的做空報告“有失水準(zhǔn)”。券商和產(chǎn)業(yè)研究人士也給出了看多貝殼的觀點。
協(xié)縱策略管理集團聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖表示，在美國，無論是做空還是做多，都是一種合法的投資模式。渾水是做空投資的獨立研究機構(gòu)，主要服務(wù)進(jìn)行做空投資的投資者，給他們提供做空的理由和邏輯，投資人從專業(yè)角度自行分析是否愿意相信。
“（做空）在美股市場不存在惡意和不道德，只是企業(yè)一般肯定是不喜歡的?！秉S立沖對《中國企業(yè)家》強調(diào)稱。
中概股“殺手”來襲：
渾水為何“盯上”貝殼？
“渾水出報告做空某家公司，一般都瞄準(zhǔn)這家公司很久了。”昱愷表示，“貝殼股價從今年初開始，自身也經(jīng)歷了‘殺估值’的過程?！敝劣跒楹蚊闇?zhǔn)貝殼，則有可能是基于中國房地產(chǎn)的整體政策變化來圈定的。放眼望去，在美上市的中國房地產(chǎn)類公司并不多。
外界認(rèn)為，渾水近年來的做空分量不比之前，瑞幸事件讓渾水賺夠了熱度，這次對于貝殼也做了“就如瑞幸一般”的判斷。
在昱愷看來，雖然瑞幸與貝殼都屬于中概股，但兩家公司分屬不同行業(yè)，業(yè)務(wù)類型也有很大區(qū)別。另外，報告中列舉的貝殼數(shù)據(jù)，多是基于第三方工具統(tǒng)計所得，數(shù)據(jù)真實度、可信度遠(yuǎn)不及針對瑞幸的報告。至于真實的經(jīng)紀(jì)人數(shù)量，外部機構(gòu)一般很難確認(rèn)?！爸薪樾袠I(yè)本身流動性就高，且受行業(yè)形勢影響很大。因此，這種數(shù)據(jù)變化屬于行業(yè)普遍現(xiàn)象?！?/p>
2010年，美國人Carson Block創(chuàng)立了渾水公司。Carson Block認(rèn)為自己是一名中國通，取名源自“渾水摸魚”這個成語的寓意。Carson Block認(rèn)為這符合中國商人的觀念——為了賺錢而“渾水摸魚”。渾水公司的宗旨就是揭露在渾水下的“真相”，同時以此做空獲利。
渾水被稱為“中概股殺手”。據(jù)統(tǒng)計，自公司成立至今，已經(jīng)累計做空了40家上市公司，涉及“中概股”的企業(yè)超過16家，包括分眾傳媒、新東方、輝山乳業(yè)、安踏體育、愛奇藝、瑞幸咖啡等知名企業(yè)，其中9家已經(jīng)退市。不過，渾水的“出手”歷史上也多次翻過車。
在昱愷的觀察中，美股市場上，“做空”相對于“做多”，風(fēng)險更大。對于一般投資者來說，收益率也相對更低?！白隹詹粌H要選好時機，還要選好標(biāo)的，還要有好方法。有些做空機構(gòu)即便做了深入研究，也會犯錯。比如渾水的做空歷史中，就只有一半的收益率?！?/p>
最近的兩次中概股做空對象，跟誰學(xué)（后改名：高途）與歡聚時代，均對渾水作出堅決的事實性反擊。就算被做空，當(dāng)天收盤時愛奇藝股價居然上漲了3.22%。更早前，2011年，渾水做空中國芯片制造商展訊通信，但后者迅速發(fā)布澄清聲明，股價隨后反彈，逆勢上漲超過30%。
有行業(yè)人士稱，瑞幸咖啡被做空，不僅引發(fā)了整個瑞幸咖啡管理層的倒臺，還讓人們開始用新的眼光來看待中國的科技公司群體，開始反思其發(fā)展模式和發(fā)展道路是否正確。此次渾水做空貝殼，或許將會加深人們的這一印象。
“做空與反做空的過程中，更重要的不是彼此誰對誰錯。投資者很難分辨這些具體數(shù)據(jù)。關(guān)鍵是看企業(yè)處理的態(tài)度如何，不僅要有披露，還要拿出足夠的可以披露的數(shù)據(jù)，這一過程非常考驗市場及公關(guān)部門，如果處理得當(dāng)，對公司是一次加分?！标艕鸱Q。
貝殼的“陣痛期”
2021年10月至今，貝殼找房裁員的消息持續(xù)發(fā)酵，涉及上海、杭州、成都、廈門等多個城市。牽涉的業(yè)務(wù)部門也不局限于金融，而是廣義的各后臺支持部門。對此，貝殼回應(yīng)稱，今年以來，行業(yè)環(huán)境發(fā)生較大變化，公司據(jù)此對上海地區(qū)金融等部分業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)整。
樓市冰封期，房價、交易量雙降，這被外界視為貝殼組織結(jié)構(gòu)調(diào)整的直接原因。從數(shù)據(jù)來看，2021年第三季度，貝殼二手房交易服務(wù)的凈收入為61億元，而2020年同期為88億元，貝殼找房稱，主要是受一系列市場降溫措施影響，二手房交易總額GTV下降了34.3%。
今年第三季度，約有3.31萬名中介離開了貝殼，公司當(dāng)期財報業(yè)績虧損近18億元。資本市場上，今年以來，貝殼股價大幅下跌。相比于最高點，如今貝殼市值已“憑空”蒸發(fā)超七成。
這并非貝殼一家之痛。過去一年，甚至更早，市場寒意已席卷整個地產(chǎn)圈。信貸政策、調(diào)控政策的收緊，延緩了剛性需求的兌現(xiàn)。房企和中介之間，唇亡齒寒。在行業(yè)人士看來，對市場份額的把握、對上下游的議價能力，是貝殼在不確定的環(huán)境中“活下去”的關(guān)鍵。
貝殼找房目前提供包括二手房、新房、租賃、裝修和社區(qū)服務(wù)等全方位居住服務(wù)，其收入主要來自三方面：和二手房相關(guān)的銷售傭金、其他經(jīng)紀(jì)公司的平臺使用費、一些特許使用費和增值服務(wù)費；銷售新房向開發(fā)商收取的傭金；包括家裝和金融在內(nèi)的其他業(yè)務(wù)。
受制于房地產(chǎn)市場變化，2021年第三季度，貝殼找房各項交易成交額均顯示同比下滑，營收水平承壓，毛利率、凈利率均有縮水。從數(shù)據(jù)來看，貝殼找房當(dāng)期總交易成交額(GTV)為8307億元，同比下降20.9%。
財報顯示，2021年第三季度，公司總收入181億元，同比下降11.9%；凈虧損17.66億元，調(diào)整后凈虧損8.88億元，而去年同期凈利潤為0.75億元。貝殼找房預(yù)計，2021財年第四季度的總凈營收將在145億-155億元之間，與2020年第三季度相比下降約31.6%-36%。
不管是外部政策、輿論和資本市場的反應(yīng)，還是自身生意邏輯的調(diào)整和變化，貝殼正在經(jīng)歷劇烈的陣痛期。尤其是在行業(yè)競爭加劇的當(dāng)下，“很多地產(chǎn)商出現(xiàn)財務(wù)危機，資金壓力很大，貝殼面臨的一大風(fēng)險在于，它與開發(fā)商之間的應(yīng)收賬款很難收回。”黃立沖提醒稱。
第三季度，貝殼計提了一筆2.5億元的優(yōu)化準(zhǔn)備金。貝殼因?qū)Ψ酱嬖诓桓犊畹娘L(fēng)險，對來自包括恒大在內(nèi)的幾家風(fēng)險房企的渠道費用進(jìn)行了計提。
“第三季度，行業(yè)充滿挑戰(zhàn)和艱辛?！迸碛罇|認(rèn)為，貝殼三季度的業(yè)績既反映了該行業(yè)面臨的廣泛的宏觀環(huán)境挑戰(zhàn)，也反映了公司業(yè)務(wù)的韌性，該季度交易總額同比下降兩成，但仍跑贏市場。“我們將運營重點更多地向新房業(yè)務(wù)和租賃傾斜。”
“第二座山”
12月3日，滴滴出行宣布從美股退市。此后，中概股回港上市的趨勢越發(fā)明顯。12月8日，微博也成功實現(xiàn)港股上市。IPG中國首席經(jīng)濟學(xué)家柏文喜對《中國企業(yè)家》表示，中概股震蕩、渾水做空等一系列問題，或會成為加速貝殼回歸港股、規(guī)避風(fēng)險的因素之一。
在接近貝殼人士看來，短期內(nèi)，貝殼業(yè)績增長仍受房地產(chǎn)調(diào)控深度影響?！耙皇遣糠珠_發(fā)商陷入資金危機，拖累貝殼業(yè)績；二是很多城市二手房限價，二手房成交陷入冰點?！闭邔用嬉嘤胁焕A(yù)期，比如對反壟斷的嚴(yán)控，“但貝殼一直堅持競爭，從不‘二選一’，預(yù)計影響有限?！?/p>
一個共識是，當(dāng)房地產(chǎn)市場逐漸從新房轉(zhuǎn)為存量市場，貝殼走出現(xiàn)在的陰霾只是時間問題。如何恢復(fù)正常且長期的增長態(tài)勢，找到第二條增長曲線，成為貝殼這一階段的關(guān)鍵命題。
彭永東認(rèn)為，家裝是貝殼要“翻越的第二座山”。貝殼早在2019年就開發(fā)出了“被窩”這一全新家裝品牌，并在行業(yè)內(nèi)部試水。到2021年，貝殼在家裝行業(yè)的布局一直處于加速狀態(tài)。
7月6日，貝殼找房宣布與圣都家裝達(dá)成協(xié)議，貝殼將收購圣都家裝100%的股份，作價不超過80億元。彭永東表示，“期待此次收購實現(xiàn)強大的協(xié)同效應(yīng)”。據(jù)悉，該筆交易還需監(jiān)管進(jìn)行批準(zhǔn)，預(yù)計在2022年上半年，該筆交易才能夠完成。
11月8日，貝殼修改章程，彭永東與單一剛所持股變B類股，獲得超級投票權(quán)。這意味著彭永東的投票權(quán)從原來的1%上升到接近80%，左暉的接班人彭永東真正扛起了貝殼的旗幟。史上最嚴(yán)調(diào)控時代，彭永東所面臨的困難和挑戰(zhàn)，比左暉當(dāng)時面臨的更大，形勢也更加嚴(yán)峻。
中信證券研報認(rèn)為，在按揭貸款投放等政策帶動下，2022年一季度，房屋成交有望回暖，二手房占社會房屋總成交不斷下降的局面也有望結(jié)束。盡管預(yù)計屆時房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的融資借新還舊或仍存在問題，但貝殼生存環(huán)境有望恢復(fù)常態(tài)。
中信報告還對貝殼的未來發(fā)展表示信心充足，其認(rèn)為，貝殼在房屋交易賽道具備無人匹敵的競爭實力，從全國來看，并無一家重運營、線下布局的公司在市占率方面接近貝殼的水平。
在昱愷看來，放眼整個美股市場，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的中概股公司，正從2021年下半年開始，逐漸面臨高成長與高估值之間重新平衡的挑戰(zhàn)，預(yù)計在2022年之后，會有越來越多的成長股出現(xiàn)分化態(tài)勢。