作者：孫翔峰
央行行長潘功勝9月24日表示，將創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，支持符合條件的證券、基金、保險(xiǎn)公司通過資產(chǎn)質(zhì)押。
潘功勝透露，首期互換便利操作規(guī)模5000億元，未來可視情況擴(kuò)大規(guī)模。
多位業(yè)內(nèi)人士接受證券時(shí)報(bào)·券商中國記者采訪時(shí)表示，互換便利工具將有助于提升證券等金融機(jī)構(gòu)股票增持能力，更好發(fā)揮穩(wěn)定市場作用?；Q便利工具采用“以券換券”的方式，金融機(jī)構(gòu)可以通過抵押流動(dòng)性相對較差的股票ETF、滬深300成份股等資產(chǎn)，換取國債、央行票據(jù)等流動(dòng)性更高的資產(chǎn)，以提高自身在市場融資的便利性與資金實(shí)力，進(jìn)而有助于金融機(jī)構(gòu)在資本市場進(jìn)行投資、增持股票。
同時(shí)，互換便利工具的創(chuàng)設(shè)雖然不會(huì)增加基礎(chǔ)貨幣的投放，但能夠顯著提高證券基金等金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性、增強(qiáng)機(jī)構(gòu)的融資能力以及資金實(shí)力，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)更好發(fā)揮穩(wěn)定市場的功能作用。
創(chuàng)新工具穩(wěn)定市場
互換便利的作用機(jī)制是“以券換券”。根據(jù)央行行長潘功勝發(fā)言，證券、基金、保險(xiǎn)公司可以用符合條件的債券（信用債）、股票ETF、滬深300成份股等資產(chǎn)作抵押，換取央行的國債、央票等，獲取流動(dòng)性支持。即非銀機(jī)構(gòu)以低流動(dòng)性資產(chǎn)作抵押，換央行高流動(dòng)性資產(chǎn)。
粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長羅志恒介紹，海外經(jīng)驗(yàn)和我國實(shí)踐中，均有與互換便利相似的工具。美聯(lián)儲(chǔ)于2008年金融危機(jī)期間推出了定期證券借貸便利（TSLF），允許一級(jí)交易商使用流動(dòng)性較差的證券作為抵押，向美聯(lián)儲(chǔ)借入流動(dòng)性較高的國債，便于在市場上融資，起到了提振市場的效果，2020年也再度啟用。
我國相似的工具是2019年推出的央行票據(jù)互換（CBS），允許一級(jí)交易商以銀行永續(xù)債從央行換入央票。這一工具提高了銀行永續(xù)債的市場流動(dòng)性，增強(qiáng)市場認(rèn)購銀行永續(xù)債的意愿，從而支持銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本，為加大金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度創(chuàng)造有利條件。
羅志恒認(rèn)為，互換便利的效果是通過盤活證券、基金、保險(xiǎn)公司的存量資產(chǎn)，激勵(lì)其積極參與市場、活躍市場、穩(wěn)定市場。同時(shí)，避免非銀機(jī)構(gòu)因?yàn)榱鲃?dòng)性問題“套現(xiàn)離場”，防止同質(zhì)化交易、贖回壓力等可能造成的市場踩踏。
“互換便利工具將有助于提升證券等金融機(jī)構(gòu)股票增持能力，更好發(fā)揮穩(wěn)定市場作用。”華福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家燕翔在接受證券時(shí)報(bào)·券商中國記者采訪時(shí)表示，互換便利工具采用“以券換券”的方式，換取國債、央行票據(jù)等流動(dòng)性更高的資產(chǎn)，以提高自身在市場融資的便利性與資金實(shí)力，進(jìn)而有助于金融機(jī)構(gòu)在資本市場進(jìn)行投資、增持股票?；Q便利工具的創(chuàng)設(shè)能夠顯著提高證券基金等金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性、增強(qiáng)機(jī)構(gòu)的融資能力以及資金實(shí)力，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)更好發(fā)揮穩(wěn)定市場的功能作用。
長城證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪毅對證券時(shí)報(bào)·券商中國記者表示：“本次資本市場創(chuàng)設(shè)新工具是新‘國九條’要求的又一具體落地表現(xiàn)，新工具超出市場預(yù)期?！?/p>
汪毅表示，在全球降息周期的窗口期，資本市場新工具有助于進(jìn)一步緩解股市微觀流動(dòng)性，提振市場情緒和風(fēng)險(xiǎn)偏好。央行行長同時(shí)重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)，“互換便利只能用于買股票，已經(jīng)批了5000億元，只要效果好，還可以有多個(gè)5000億元”，后續(xù)資本市場政策決心和力度都有保證。
“政策的延續(xù)性后續(xù)還有，加上本身市場已經(jīng)自發(fā)地進(jìn)入一個(gè)筑底階段，對應(yīng)的利好政策將明顯提升股市的資金面，為底部持續(xù)反彈提供助力?！蓖粢阏f。
不會(huì)增加基礎(chǔ)貨幣投放
對于互換便利的操作路徑，市場有一些不同觀點(diǎn)。
汪毅認(rèn)為，是券商、基金、保險(xiǎn)公司將手上的股票和ETF換央行的國債、央票，在債券二級(jí)市場出售，出售后只能用來買股票。由于這個(gè)過程中需賣出債券，因此也間接達(dá)到了抑制超長期國債收益率過快下行的目的。
羅志恒則認(rèn)為，非銀機(jī)構(gòu)通過互換便利從央行換取的國債和央票，大概率不能進(jìn)行“二次轉(zhuǎn)賣”，只能以抵押方式獲取流動(dòng)性。根據(jù)央行票據(jù)互換工具的相關(guān)規(guī)則，“互換的央行票據(jù)不可用于現(xiàn)券買賣、買斷式回購等交易，但可用于抵押，包括作為機(jī)構(gòu)參與央行貨幣政策操作的抵押品”。
“由于‘互換便利’與‘央票互換工具’具有相似性，因此我們推斷，從央行換取的國債等資產(chǎn)，不能直接進(jìn)行現(xiàn)券買賣。也就是說，不存在‘買入股票——找央行換債券——再將債券賣出’的鏈條?！绷_志恒表示。
有券商人士也對證券時(shí)報(bào)·券商中國記者表示，目前尚不清楚所換取的債券可以如何操作，但是大概率是用于抵押。
需要注意的是，互換便利不是直接給錢，不會(huì)擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣規(guī)模。證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利采用的是“以券換券”的方式，既提高了非銀機(jī)構(gòu)融資能力，又不是直接給非銀機(jī)構(gòu)提供資金，不會(huì)投放基礎(chǔ)貨幣。
“對非銀的互換便利是被動(dòng)操作屬性，而且互換便利是資產(chǎn)置換而不是基礎(chǔ)貨幣投放工具，其中可能包含了對避免支持資本市場信心的同時(shí)導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣超發(fā)的考慮?！比A金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家秦泰對證券時(shí)報(bào)·券商中國記者表示，央行在公開市場買賣國債余額沒有達(dá)到相當(dāng)大的程度之前，對于資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性明顯更大的權(quán)益類資產(chǎn)作為質(zhì)押進(jìn)行流動(dòng)性資產(chǎn)或基礎(chǔ)貨幣投放的總體操作將會(huì)保持相對謹(jǐn)慎的步伐，但工具的出現(xiàn)本身就有望對市場信心形成一定的提振作用。