長城基金重磅打造的21周年系列直播活動——“了不起的中國智造”第二場直播中，邀請到了長城環(huán)保主題基金經(jīng)理廖瀚博和長城雙動力基金經(jīng)理蘇俊彥做客直播間。兩位基金經(jīng)理都是采用“自上而下與自下而上”相結(jié)合的投資體系，也都偏愛投資大制造行業(yè)，在應(yīng)對復(fù)雜市場方面有著自己的獨(dú)到投資感悟。
問題1：如何看待“自上而下”與“自下而上”兩種經(jīng)典分析框架？
廖瀚博：這兩種方法各有優(yōu)缺點(diǎn)，把兩者結(jié)合起來效果更好。過去我是比較純粹的自下而上選股型選手，選股過程中更關(guān)注公司自身的Alpha，希望找到長期成長潛力比較大的公司，陪伴它們一起成長。
2022年，我引入了自上而下宏觀層面的思考，以及中觀層面的行業(yè)比較，其實(shí)這也跟2022年比較特殊的市場環(huán)境有關(guān)。2022年，很多宏觀要素的預(yù)期變化比較大，對投資有較多影響，選對行業(yè)比選對個股更重要。
總體來講，兩種方式融合，一方面可以提升選股效率，另一方面可以幫助我們回避部分風(fēng)險。
問題2：投資為何要強(qiáng)調(diào)周期？如何理解“萬物皆周期”這句話？
蘇俊彥：我的投資理念是“萬物皆周期”，為什么要強(qiáng)調(diào)周期這個點(diǎn)？核心原因是，在A股無論是價值股還是成長股，本質(zhì)都是周期股，而且周期性很強(qiáng)。比如2020年的核心資產(chǎn)漲起來猛烈，跌起來也很猛烈，這很有可能是因?yàn)锳股本身的投資者結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的。A股是一個不太成熟的市場，股價的周期性非常強(qiáng)烈。
在A股做投資，要看重對周期的把握，我會判斷市場宏觀、中觀、微觀分別處于什么周期，盡可能找到它們在順周期的階段做投資，規(guī)避逆周期時期。做決策的過程是先研究宏觀，再研究中觀，然后研究微觀，越大的指標(biāo)判斷得越準(zhǔn)確，勝率就會越高。
為什么還需要微觀研究？這主要是因?yàn)?，宏觀研究往往比較粗糙，光看宏觀和中觀，節(jié)奏感很有可能把握得不是很好，引入微觀研究可以把顆粒度分得更細(xì)，這也是為什么我會強(qiáng)調(diào)“宏觀-中觀-微觀”這個周期的原因。
問題3：全市場選手，如何平衡有限精力與無限研究的難題？
蘇俊彥：一是要投入足夠多時間；二是自上而下的研究視角有助于減少不必要的研究，提高效率；三是要把握好行業(yè)和個股的主要矛盾，把主要矛盾細(xì)化成具體指標(biāo)。比如光伏行業(yè)目前的主要矛盾是硅料價格，我們可以把研究精力聚焦在硅料價格上。汽車零部件更看重月度電動車銷售數(shù)據(jù)和滲透率，那么我會把更多精力放在這些數(shù)據(jù)的追蹤上。
問題4：如何克服投資中的焦慮感？
廖瀚博：市場波動詭譎，投資不可能總是一帆風(fēng)順。投資人最重要的事就是要調(diào)整好自己的心態(tài)，學(xué)會跟自己和解。在順風(fēng)時努力把握機(jī)會，做好投資；逆風(fēng)時做好蓄力，為下一階段做好準(zhǔn)備。
蘇俊彥：沒有包打天下的完美投資體系，市場也總有逆風(fēng)時。如果完全置身市場中，總會遇到焦慮時刻，我個人減少焦慮感的方法就是，不斷給自己一個暗示，把自己從市場中抽離出來，盡可能做一個冷靜的觀察者，用研究者的心態(tài)看待市場，看待投資。當(dāng)然，完全做到“無我”狀態(tài)會是件很困難的事。
問題5：如何進(jìn)行計算機(jī)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的分析？
蘇俊彥：軟件的產(chǎn)業(yè)鏈比較簡單，上游是開發(fā)者，下游是使用軟件的客戶，包括政府、電力公司、金融企業(yè)、醫(yī)院、教育機(jī)構(gòu)等各種機(jī)構(gòu)。研究上游供給，更多是研究它的彈性。當(dāng)一個企業(yè)處于人員擴(kuò)張期時，成本往往會前置，盈利能力會受到影響，但這種盈利錯位往往在1-2年就可以修復(fù)。
決定產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的永遠(yuǎn)是下游需求。軟件是純成本項(xiàng)，沒有很明確的收益率，需要客戶刺激才會產(chǎn)生需求。那么客戶需要什么刺激呢？可以總結(jié)為幾類：第一類是合規(guī)刺激，比如四級醫(yī)院只有裝了電子病歷，才能參評三級醫(yī)院，這就是合規(guī)性的需要，驅(qū)動力很強(qiáng)。第二類是業(yè)務(wù)需要，比如科創(chuàng)板，所有基金公司一定要買新模塊，不買就無法交易。第三類是下游客戶加大資本開支，IT支出就會水漲船高。第四種是政府的大項(xiàng)目，比如建設(shè)全國土地評估一張網(wǎng)，其本質(zhì)也屬于一種業(yè)務(wù)需求。
計算機(jī)行業(yè)的核心投資邏輯有兩類，第一類是尋找商業(yè)模式或業(yè)務(wù)模式在升級的公司，比如2015年，計算機(jī)公司轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)，帶來了板塊行情的一枝獨(dú)秀。第二類是需求的爆發(fā)，需要找到下游客戶有哪些需求在爆發(fā)。
縱觀需求端，投資邏輯最強(qiáng)的就是信創(chuàng)和國產(chǎn)化，不僅僅是基礎(chǔ)軟件和基礎(chǔ)硬件會爆發(fā)，包括下游的很多應(yīng)用軟件也要重新開發(fā)，這會帶來很大需求。
問題6：展望2023年，對新一年的行情怎么看？
廖瀚博：2022年，受疫情等因素擾動，宏觀經(jīng)濟(jì)處于低位運(yùn)行狀態(tài)。如今，防疫政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，相信2023年疫情對經(jīng)濟(jì)的影響會逐步減弱，看好2023年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程。
2023年如果經(jīng)濟(jì)重新回到擴(kuò)張軌道，企業(yè)的資本開支也會進(jìn)一步回升。跟傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)相關(guān)的行業(yè)，如地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、消費(fèi)板塊、通用設(shè)備等行業(yè)會存在投資機(jī)會。
蘇俊彥：2023年，美聯(lián)儲加息、俄烏戰(zhàn)爭導(dǎo)致的通脹、疫情這三大系統(tǒng)性風(fēng)險對經(jīng)濟(jì)的影響或會邊際弱化，低估值的金融、地產(chǎn)、消費(fèi)等核心資產(chǎn)或會迎來修復(fù)。而景氣度較高的新能源、汽車等板塊，2023年可能會有一些分化，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍在。國產(chǎn)化領(lǐng)域的信創(chuàng)、軍工、半導(dǎo)體未來五年大概率會迎來發(fā)展拐點(diǎn)。
總體來看，2023年值得樂觀看待。